正泰電器：品牌渠道研發力鑄造百年老店

　　低壓電器行業不像特高壓那些擁有著耀眼的光環，但由于直接面對最終消費群體，也十分重要。目前我國的低壓電器行業還是處于無序競爭態勢，行業集中度不高，產品檔次普遍不高，和這些缺點相對的，是該行業的高速發展：從2003年國家開始加大力度拉動投資開始，該行業一直處于高速發展當中，預計到今年年末，該行業規模將達到1000億元以上，未來隨著產品升級換代以及進一步的專業化，將繼續保持每年10%以上的增長速度。可以預計的是，未來隨著行業的發展，行業集中度將進一步提高，很多中小企業將被淘汰，因此在這種局面下，作為龍頭的公司將優先受益。

　　正泰電器是中國低壓電器領域的領軍企業。2011年公司銷售收入達到82.9億元，在行業內處于絕對的領先地位，領先排名第二的德力西超過一倍。公司憑借溫州樂清完整的產業鏈和全國各地經商的溫州商人的渠道支持，實現了低成本的快速擴張;近幾年又通過研發提高產品性價比和提升經銷商團隊，進一步鞏固了在中低端領域的領先地位。而設立高端品牌諾雅克，吹響了公司進軍高端領域的號角。

　　品牌力、渠道能力、管理能力和研發能力是公司四大核心競爭力

　　2002 年起正泰成為全國銷量最大的低壓電器企業，目前正泰產品銷售價格享有5-10%的品牌溢價，品牌力凸顯。早在1994 年公司率先在國內建立經銷商體系，已有2000 多家網點，單點銷售額超過同行，買斷式經銷使公司能夠低成本擴張，目前也重點開拓行業大客戶作為補充。公司內控管理強，精益生產不斷降低成本，周轉效率高于同行，跟上海電科所合資成立電科電器，研發能力顯著增強。四大核心競爭力支撐公司超越同行，發展成為百年老店。

　　國內市場份額提升、海外市場拓展、諾雅克、正泰電源是公司長期看點

　　公司在配電電器和控制電器的市場份額僅為11%，而終端電器高達38%，在華北、華南區的銷售占比低，品牌力能攻克產品和區域短板，提升國內市場份額。公司海外銷售在出口占比重僅為4%，公司已開始自建渠道重點營銷自有品牌，海外銷售進入高增長期。低壓電器高端市場銷售占比約為20%，但利潤占比達到40%以上，諾雅克定位高端，注重用戶體驗，重點行業已取得突破進展。正泰電源以光伏逆變、UPS 為突破口，全面進入電力電子領域。

　　公司業績增長具有逆周期性，有望穿越周期波動

　　低壓電器下游以電力、房地產、機械、家電、鋼鐵、冶金、石化等為主，需求有周期性。成本中銅、銀、塑料、鋼鐵的占比分別約為20%、10%、10%、5%，公司每周會根據大宗商品價格波動調整采購價格，產品銷售價格調整次數要少很多。在經濟下行大宗商品價格下降時，產品毛利率提升明顯，直至經濟復蘇初期，大宗商品依然處于低位，而需求開始復蘇，公司業績有望一直保持持續增長，具有很強的逆周期性，當前經濟環境可能是較好的投資時點。

　　投資建議及評級

　　我們預計公司2012-2014年每股收益分別為1.05、1.29、1.56元， 同比增長28/23/21%，參照可比公司估值水平，給予2012年20倍PE估值， 對應目標價21元，首次給予公司“買入”評級。

　　風險提示

　　需求低于預期、價格下降超出預期、大宗商品價格高位。

　　正泰電器是中國產銷量最大的低壓電器生產企業。專業從事配電電器、控制電器、終端電器、電源電器和電力電子等100多個系列、10000多種規格的低壓電器產品的研發、生產和銷售。公司在低壓電器行業市場占有率約為10%，是行業內當之無愧的龍頭。銷售渠道的建設是公司的最大優勢，通過多年的經營，公司已和一批經銷商共同成長，公司的省市縣三級銷售網絡已覆蓋全國絕大部分地區，公司的八大物流基地正在完善中，全部建成之后將更好地支持銷售網絡