美的計劃減倉埃夫特落袋：完結(jié)一場不合適的聯(lián)姻?

       在私有化德國庫卡的一年半后，美的集團(000333.SZ)終于決定結(jié)束與另一家國產(chǎn)工業(yè)機器人企業(yè)埃夫特-U(699165.SH)的聯(lián)姻。

　　埃夫特6月7日宣布，稱因投資計劃的相關(guān)安排，持股比例達6.82%的美的集團擬通過集中競價、大宗交易的方式，合計減持不超過3130.68萬股，減持比例不超過6%。美的集團相關(guān)人士表示不予置評，以公告為準(zhǔn)。

　　截至今年一季度，美的集團為埃夫特第六大股東，所持股份均為埃夫特上市前取得，已經(jīng)持有7年，距離股份上市解禁流通也已經(jīng)過了近2年。

　　2020年7月，埃夫特在科創(chuàng)板掛牌上市，但股價上市即巔峰當(dāng)日翻了近四倍收于30.98元/股，但隨后在不到半年時間腰斬，跌至13.35元/股。2021年和2022年，埃夫特的股價跌幅分別達到17.45%和30.13%，這或可以解釋美的集團在其上市一年，股份解禁后仍繼續(xù)持有了兩年。

　　翻開埃夫特的歷年財報，難言樂觀。2016年至2022年7年間，埃夫特始終虧損，其占比超六成的系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)依賴單一大客戶，毛利率僅有個位數(shù);而另一部分毛利稍高的機器人整機業(yè)務(wù)則存在核心零部件國產(chǎn)自主化進展不及預(yù)期的風(fēng)險。

　　更關(guān)鍵的是，投資入股七年來，埃夫特與美的集團的協(xié)同效應(yīng)始終未能顯現(xiàn)，而更像是美的集團的一筆財務(wù)投資，年化收益率勉強超12%，表現(xiàn)平平無奇。

　　在美的集團2015年年報中，其將參股安徽埃夫特智能裝備有限公司17.8%股權(quán)，增持德國庫卡股份，視為“積極布局機器人新產(chǎn)業(yè)，打造第二跑道”。只言片語間流露出美的在工業(yè)機器人產(chǎn)業(yè)的野心。

　　公告發(fā)出次日，埃夫特股價明顯承壓，全天低開低走，一度跌超8%，最終收于9.47元/股，跌幅達5.39%。

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　　股東密集減持

　　就在一個多月前，美的集團完成了對科陸電子(002121.SZ)的實際控制，在B端業(yè)務(wù)儲能領(lǐng)域完成了布局。

　　而此次對同屬B端工業(yè)化業(yè)務(wù)的埃夫特的減持計劃則顯得有些決絕。若按照公告的上限6%的計劃減持比例，美的集團對埃夫特的持倉將僅剩0.82%，退居第九大股東。

　　公告顯示，美的集團的減持計劃具體為在截至2023年12月12日的6個月內(nèi)，通過大宗交易減持不超過2087.12萬股;另在截至2024年1月2日的6個月內(nèi)，通過集中競價方式減持不超過1043.56萬股。

　　招股書顯示，美的集團持有的均股份來自埃夫特上市之前。2015年11月30日，埃夫特現(xiàn)第二大股東蕪湖遠大創(chuàng)業(yè)投資有限公司將其持有的3560萬元出資額作價1.78億元轉(zhuǎn)讓給美的集團。按一季度末持倉市值3.48億元計，美的集團投資七年浮盈95.5%。

　　巧合的是，在美的集團計劃減持前約半個月，排在第四大股東的鼎暉源霖同樣計劃減持不超過3130.68萬股，其目前持股比例高達9.67%。

　　從埃夫特的業(yè)績基本面上看，美的集團和鼎暉對其失去耐心并不奇怪。

　　2022年，埃夫特實現(xiàn)營收13.3億元，同比增長15.73;凈利虧損縮窄10.63至-1.76億元，這也是自2016年以來，埃夫特連續(xù)第七年凈利錄得虧損表現(xiàn)。

　　今年一季度，埃夫特營收同比增長37.08%至3.9億元，凈利虧損敞口同比擴大19.09%至-4145.23萬元。

　　僅就2022年報來看，美的集團并未在業(yè)務(wù)上對埃夫特有直接助力。報告期內(nèi)，美的集團僅旗下蕪湖美智空調(diào)設(shè)備有限公司與埃夫特產(chǎn)生6471元的轉(zhuǎn)讓材料關(guān)聯(lián)交易。

　　埃夫特證券事務(wù)人士對信風(fēng)(ID：TradeWind01)表示，“公司目前在前在國內(nèi)系統(tǒng)集成領(lǐng)域里面主要還是專注于噴涂和焊接，所以跟美的來講的話，相對來說沒有直接構(gòu)成業(yè)務(wù)關(guān)系的。家電行業(yè)工業(yè)機器人的應(yīng)用主要是搬運為主。”

　　不過，有從事工業(yè)機器人研究的業(yè)內(nèi)人士向信風(fēng)表示，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)只是次要的。“就像當(dāng)初美的收購庫卡是看好工業(yè)化的長期發(fā)展方向。至于為什么要賣埃夫特的股份，這個事并不好評價。”

　　家電行業(yè)資深觀察人士劉步塵則向信風(fēng)(ID：TradeWind01)分析，美的收購庫卡之后，當(dāng)初通過入股埃夫特布局智能化就沒有多大意義了。而美的現(xiàn)在減持，其認(rèn)為和埃夫特“遲遲沒有大的發(fā)展”有關(guān)。

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　　埃夫特的“痛點”

　　難盈利的埃夫特在年報中將能否盈利與規(guī)模效應(yīng)聯(lián)系在了一起。

　　這更多取決于其相對高毛利的機器人整機業(yè)務(wù)進展。2022年這部分業(yè)務(wù)貢獻了4.8億元營收，占比不到四成，毛利率為15.75%。

　　靠高毛利整機業(yè)務(wù)實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)提高議價權(quán)，進而實現(xiàn)盈利是埃夫特管理層的期待。其證券事務(wù)人士也向信風(fēng)(ID：TradeWind01)表示，今年公司計劃營收達到16.5億元，工業(yè)機器人整機出貨超過1萬臺，進而實現(xiàn)扭虧。

　　要實現(xiàn)這一目標(biāo)，需埃夫特銷售量在今年同增八成。

　　2022年，埃夫特的輕型桌面機器人、中小型負載機器人和大型機器人的銷售量合計達到6231臺，分別同比增長-8.27%45.77%和16.36%。

　　但銷售量增的同時也伴隨著庫存風(fēng)險。三種機器人的庫存量分別同比增長了53.01%、23.1%和77.32%。

　　更為關(guān)鍵的是，埃夫特的機器人整機并不能全部實現(xiàn)國產(chǎn)自主化生產(chǎn)。2022年，其核心零部件控制器、減速器和伺服驅(qū)動器的自主化率分別為92.28%、49.03%和2.27%。

　　據(jù)太平洋證券研報數(shù)據(jù)，三大核心零件戰(zhàn)工業(yè)機器人整機的成本分別在30%-35%、25%和10%。其尤其提到減速器由于采購規(guī)模的原因，無論是交貨期還是成本議價能力，都遠遠弱于四大家族(發(fā)那科、ABB、安川、庫卡)為代表的一線廠商。

　　而從研發(fā)投入來看，埃夫特也有所不足。其研發(fā)費用在2022年出現(xiàn)同比7.48%的下滑，研發(fā)費用率約為7.8%。作為對比，同為國產(chǎn)工業(yè)機器人廠商的埃斯頓(002747.SZ)的這一水平在10.4%。

　　有工業(yè)機器人研究人士向信風(fēng)(ID：TradeWind01)表示，這條路徑理論上是可以走通的，一方面通過優(yōu)化供應(yīng)鏈來實現(xiàn)，另一方面則是提高自研水平。

　　“規(guī)模效應(yīng)可以使得廠商在供應(yīng)鏈上獲得議價權(quán)，自研水平的提高則一定程度上提高毛利率。目前埃斯頓的大部分零部件均為自研。”上述人士補充到。

　　體現(xiàn)在毛利率上，2022年，埃夫特與埃斯頓約有超20個百分點的差距，后者已經(jīng)實現(xiàn)盈利。

　　目前，為埃夫特貢獻大多數(shù)營收的是毛利率7.75%的系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，但這塊業(yè)務(wù)存在過于依賴大客戶的風(fēng)險。2022年，其前五大客戶合計貢獻了6.1億元的銷售額，占比45.97%，其中第一大客戶就貢獻了33.5%，為跨國汽車制造商Stellantis集團。

　　埃夫特的證券事務(wù)人士向信風(fēng)解釋稱這部分業(yè)務(wù)主要由海外市場貢獻，由于客戶訂單金額較大造成單一客戶占比高的情況存在。但同時對方表示公司和客戶的關(guān)系比較穩(wěn)定，“不排除由行業(yè)因素引發(fā)訂單縮減(的風(fēng)險)”。