2009年第1季度黃金投資報(bào)告

但黃金并非如此。黃金一直是為數(shù)不多的幾個(gè)在金融危機(jī)中，忠實(shí)地為投資者扮演者多元化投資組合的角色。去年，金價(jià)上漲6%。而股市暴跌了40%。今年1季度，金價(jià)上漲了4%。而股市再度下挫12%。
不過(guò)，在金融危機(jī)中，黃金扮演的可不是只有一個(gè)角色。黃金供需變化的推動(dòng)因素兼具唯一性和多樣性，表明不管金融業(yè)的健康程度抑或整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)如何，金價(jià)的變化與其它金融資產(chǎn)價(jià)格的變化之間并沒(méi)有聯(lián)系。這樣一來(lái)，黃金就有了不管經(jīng)濟(jì)周期處于何種階段，都能有效多元化投資組合的能力。
1季度我們與投資者討論的另一個(gè)主題是物價(jià)穩(wěn)定前景。關(guān)于這方面的問(wèn)題，投資者分成了兩個(gè)截然不同的陣營(yíng)。第一個(gè)陣營(yíng)擔(dān)心，世界各國(guó)近零利率、量化寬松政策下向金融業(yè)注入大量流動(dòng)性以及規(guī)模龐大的財(cái)政刺激等政策的實(shí)施，將為未來(lái)通脹埋下伏筆。第二個(gè)規(guī)模較小的陣營(yíng)則擔(dān)心，前述措施不會(huì)奏效，世界經(jīng)濟(jì)將從反通貨膨脹演變?yōu)橥s。
兩個(gè)陣營(yíng)都可以舉例支持自己的觀點(diǎn)。第一個(gè)陣營(yíng)可以引用正在驚人增長(zhǎng)的公共支出。根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室最新估算，財(cái)政刺激計(jì)劃加上受困資產(chǎn)救助計(jì)劃（TARP），將推動(dòng)今年預(yù)算赤字由去年的4590億美元（或GDP的3.2%）上升到1.7萬(wàn)億美元，在GDP中的占比高達(dá)11.9%。而且，業(yè)已大舉擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的美聯(lián)儲(chǔ)，在3月18日宣布了再購(gòu)買(mǎi)包括國(guó)債、房貸支持證券和機(jī)構(gòu)債券等資產(chǎn)品種、總額高達(dá)1.5萬(wàn)億的驚人舉措。
而且，美聯(lián)儲(chǔ)并非唯一采用量化寬松政策央行。英國(guó)央行、日本央行、瑞士央行都采取了類似的措施。世界各國(guó)的預(yù)算赤字都正呈現(xiàn)出螺旋上升的態(tài)勢(shì)。IMF估計(jì)，發(fā)達(dá)國(guó)家今年的財(cái)政收支平衡表，將惡化3.25個(gè)百分點(diǎn)，至GDP的7%。一個(gè)很明顯的風(fēng)險(xiǎn)就是，當(dāng)資金周轉(zhuǎn)率上升，或者更簡(jiǎn)單地說(shuō)，當(dāng)各銀行都開(kāi)始恢復(fù)信貸、消費(fèi)者和企業(yè)開(kāi)始支出，通脹將加速。
我們?cè)谥暗摹包S金投資摘要”中曾經(jīng)指出，股票和債券這類傳統(tǒng)資產(chǎn)，對(duì)抗通脹的能力很小。而黃金和商品，整體對(duì)沖效果明顯。從1971年黃金價(jià)格完全放開(kāi)以來(lái)，美國(guó)CPI年率有9年超過(guò)5%。在這些年份，金價(jià)平均價(jià)格上漲了31%、商品上漲了9%。而股市和債市基本持平。
第二個(gè)陣營(yíng)認(rèn)為，大規(guī)模的貨幣和財(cái)政刺激政策將無(wú)法起到作用，世界經(jīng)濟(jì)將從反通脹演變?yōu)橥s。該陣營(yíng)引用的證據(jù)是美國(guó)近期的通脹數(shù)據(jù)。美國(guó)1月消費(fèi)物價(jià)年率出現(xiàn)1954年以來(lái)首次持平的情況。而且，雖然全球物價(jià)仍處于上升通道，消費(fèi)者支出及信心卻繼續(xù)呈現(xiàn)急劇下滑態(tài)勢(shì)。這種情況表明，如果企業(yè)希望振興零售銷售，那么必須提供空前的折扣幅度。
那么，全球通縮對(duì)金價(jià)意味著什么?這個(gè)問(wèn)題更難做出回答，至少在我們回顧歷史尋找指引的時(shí)候是如此。這是因?yàn)椋?871年到1971年之間，金價(jià)基本被固定。美國(guó)大蕭條也發(fā)生在這段時(shí)期。這次蕭條從1929年8月一直持續(xù)到1933年3月，期間，黃金與美元的比價(jià)是每20美元兌一盎司黃金。美國(guó)在1933年4月一度停止了兌換，到1934年1月，恢復(fù)了金本位，但是比價(jià)下降到35美元。
在這之前的通縮時(shí)期，以及在各國(guó)主要貨幣盯住黃金之前的時(shí)代，即1813年到1851年，根據(jù)Roy
Jastram的著名著作《黃金恒定》的介紹，金價(jià)是相對(duì)穩(wěn)定的。1813年到1828年之間（1829年到1851年之間無(wú)據(jù)可查），黃金的平均市價(jià)在每盎司17.52美元——20.82美元。但是這些數(shù)據(jù)可以從多大程度上反映出金價(jià)對(duì)通縮的回應(yīng)、又如何能預(yù)測(cè)如今的反應(yīng)呢?因?yàn)槭澜缃?jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)、黃金的使用都已經(jīng)發(fā)生了天翻地覆的變化，前述問(wèn)題很難回答。

一些分析師將金礦股的表現(xiàn)代替黃金大蕭體時(shí)期的表現(xiàn)。他們得出結(jié)論，大蕭條時(shí)期表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)的美國(guó)本土持股、上市時(shí)間最悠久的金礦企業(yè)，可以作為衡量黃金表現(xiàn)的指標(biāo)。但在我們看來(lái)，這種論調(diào)站不住腳。如果本土持股且表現(xiàn)上佳的金礦企業(yè)在這期間收到的黃金，其價(jià)格是固定的，則不會(huì)推高金價(jià)。相反，會(huì)受到產(chǎn)出增加以及/或者成本下降的影響。
而傳統(tǒng)上與黃金之間的聯(lián)系最為密切白銀，反倒可以作為黃金的“代理”（盡管并不理想）。白銀在大蕭條時(shí)期的表現(xiàn)遠(yuǎn)優(yōu)于股市。1931年和1932年，道指的平均價(jià)值分別下滑了42%和53%。白銀價(jià)格在這兩年的平均下滑幅度僅分別為8%和16%。以白銀角度衡量，如果有什么因素可能導(dǎo)致低估了黃金的表現(xiàn)，那就是白銀和經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系相對(duì)黃金更加密切。白銀的表現(xiàn)嚴(yán)重依賴工業(yè)領(lǐng)域的需求。另外要指出的是，黃金在通縮期表現(xiàn)必然象股市那樣糟糕的觀點(diǎn)，并非天經(jīng)地義。盈利前景滑坡以及/或者實(shí)際負(fù)債加重，通常會(huì)嚴(yán)重打擊股市表現(xiàn)。
黃金市場(chǎng)趨勢(shì)
金飾
由于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)蔓延，以及08年全年價(jià)格維持劇烈波動(dòng)，當(dāng)年黃金首飾需求萎縮至2137.5噸，比07年減少11%。
黃金首飾的主要市場(chǎng)之一印度幫助首飾業(yè)免于更大幅度的下滑。印度第四季度首飾需求強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，是上年同期水平的兩倍多，當(dāng)時(shí)恰逢黃金價(jià)格大跌以及印度排燈節(jié)買(mǎi)盤(pán)增加。
影響首飾需求的主要因素是金融危機(jī)，這場(chǎng)金融危機(jī)嚴(yán)重打擊了普通家庭的退休基金價(jià)值、存款和房屋價(jià)值。隨著危機(jī)向更廣泛的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域蔓延，它對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)也造成了沉重的負(fù)面影響。
今年第1季度，受到經(jīng)濟(jì)衰退加深的沖擊，情況進(jìn)一步惡化。這繼續(xù)打壓美國(guó)、歐洲和中東地區(qū)的首飾需求。同時(shí)，以盧比計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格攀至歷史最高，使得印度的首飾需求受創(chuàng)。
工業(yè)用金
大約12%的黃金需求來(lái)自于工業(yè)用金和牙科用金。去年，受全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)崩潰的嚴(yán)重影響，占黃金需求最大份額的電子產(chǎn)品需求下滑7%，至290噸。
消費(fèi)支出疲軟已經(jīng)導(dǎo)致幾個(gè)全球最大的電子產(chǎn)品生產(chǎn)國(guó)產(chǎn)出和出口均大幅下滑。存儲(chǔ)芯片制造商繼續(xù)報(bào)告巨額虧損。供過(guò)于求和電子產(chǎn)品需求急劇下滑，已經(jīng)迫使芯片價(jià)格跌至生產(chǎn)成本以下。隨著全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)惡化，以及消費(fèi)者信心維持歷史低位，該行業(yè)短期前景看起來(lái)相當(dāng)黯淡。
其他工業(yè)用金和牙科用金需求去年也下滑了7%。
金礦產(chǎn)量
黃金供給的大部分（去年的比例為60%左右）來(lái)自于世界各地的各大采礦工場(chǎng)。但是，傳統(tǒng)生產(chǎn)中心的礦場(chǎng)老化，而且近幾年缺乏發(fā)現(xiàn)新的大型金礦，意味著產(chǎn)出年率下滑。去年，黃金產(chǎn)量年率下降3%，至2385噸，比10年前的產(chǎn)量減少近700噸。降幅最大的是南非，這個(gè)曾經(jīng)占據(jù)世界黃金生產(chǎn)第一大國(guó)長(zhǎng)達(dá)一個(gè)多世紀(jì)的國(guó)家（07年讓位于中國(guó)）。去年，中國(guó)以288噸的產(chǎn)量穩(wěn)居世界第一大黃金生產(chǎn)國(guó)。
因?yàn)槠渌┙o因素（黃金回收和央行售金）的上升無(wú)法完全抵消礦產(chǎn)下滑的影響，黃金總供給仍然是下降的。這種情況在短期內(nèi)不太可能改變。由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致企業(yè)融資條件趨緊（尤其是對(duì)小企業(yè)來(lái)說(shuō)），而且交貨期限延長(zhǎng)，礦產(chǎn)業(yè)前景已經(jīng)進(jìn)一步惡化。
官方部分
第二次央行售金協(xié)議（CBGA2）將于今年9月26日到期。截止4月1日，該協(xié)議簽署方（基本上都是歐元區(qū)的央行）已經(jīng)宣布出售91噸黃金。其中，法國(guó)出售了64噸。
預(yù)計(jì)第三次央行售金協(xié)議很快就會(huì)公布，因?yàn)橐恍W洲的央行還是希望重新調(diào)整黃金儲(chǔ)備的比例。這反映出過(guò)去的金本位制使得這些國(guó)家還是擁有比較高的黃金儲(chǔ)備比例。比如說(shuō)法國(guó)，黃金占總儲(chǔ)備的比例達(dá)到73%。
其他一些歐洲的央行，比如說(shuō)葡萄牙央行，黃金儲(chǔ)備比例高達(dá)90%。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的403.3噸售金計(jì)劃也可能是第三次CBGA的重要組成部分。
俄羅斯仍然是官方購(gòu)金的主力軍。據(jù)IMF的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，俄羅斯在過(guò)去6個(gè)月中增加黃金儲(chǔ)備51噸。