2009年機械子行業投資策略探析

一、09年機械行業下游需求將持續萎縮

08年三季度策略報告中我們指出行業未來需求放緩，景氣度下降，將迎來周期性調整，08年下半年行業實際情況與我們預期一致。目前我們繼續維持我們的觀點，09年機械行業下游需求將持續萎縮，行業將繼續面臨調整。

08年1～10月份機械行業共完成工業總產值74839.23億元，同比增長26.52%，增速比上月回落1個百分點。1～10月份全行業完成銷售產值72998.28億元，同比增長26.77%，增速比上月回落1.03個百分點。1～10月總產值和銷售產值增速連續4個月出現環比回落，且回落速度有所加快。

制造業采購經理指數10月和11月大幅回落，而新訂單和出口訂單指數也大幅回落，按照一般采購周期3-6個月，09年二季度開始行業銷售將會繼續大幅下降，我們預計降幅將達到30%以上。

我們看到固定資產投資中設備工具投資一般滯后建筑安裝工程投資大約為14個月，08年建筑安裝工程投資基本保持在27%左右的穩定水平，而設備工具投資的大幅增長將擠壓09年的需求，同時由于企業財務壓力加大將縮減投資，對建筑安裝工程中的設備工具投資也將趨于謹慎，這將帶來機械行業09年需求的大幅下滑。

二、原材料價格下降提升行業09年毛利率水平

06年開始機械行業處于景氣周期中，由于鋼材等原材料以及核心零部件等占到行業成本大約為60%，機械行業企業一般保持3-6個月的原材料儲備，目前由于原材料價格的大幅波動，企業對于原材料的庫存儲備大幅下降。

機械產品價格變動敏感性較低，且相對滯后于原材料價格的波動。08年8月份開始的鋼材等原材料價格的大幅下跌將提升行業09年上半年毛利率水平，09年下半年由于成本下降帶來機械產品售價下降將拉低行業毛利率，而由于08年下半年行業毛利率水平相對較低，因而09年全年機械行業毛利率水平將比08年有所上升。

三、機械行業整體經營狀況惡化，09年難有起色

08年機械行業上市公司季度每股經營現金流大幅低于03-07年的平均水平，而企業存貨周轉率和應收賬款周轉率與07年同期相比也呈加速下降趨勢。06年開始機械行業處于景氣周期中，通用設備、專用設備和交運設備固定資產投資完成額月度同比增長保持30%以上增速(只有交運設備少數月份低于 30%)。09年由于行業景氣度下降，訂單減少，產能將大量過剩，企業資產運營效率也將大幅下降。我們預計09年機械行業上市公司經營狀況將惡化，企業財務壓力加大，行業整體業績將大幅下滑。

四、子行業投資策略

1、工程機械行業：政府投資部分緩解行業需求下降壓力

(1)下游需求持續下滑，政府投資09年二季度開始將部分緩解行業需求下滑壓力

10月份和11月份挖掘機、裝載機和推土機銷量同比增速持續下滑，其中裝載機連續四個月銷量同比下降，且其下降幅度不斷擴大，11月份裝載機銷量同比下降了48.05%。推土機銷量11月份同比下降了19.76%，為08年月度銷量同比首次下降。挖掘機連續兩個月銷量同比下降，其中11月份同比下降了37.14%，小挖下降幅度略好于其他挖掘機品種，11月份小挖銷量同比下降了27.46%。

叉車銷量同比下降幅度在5%左右，幅度相對較小，但由于叉車出口65%銷往歐美發達國家，目前歐美經濟前景黯淡，我們預計未來6個月叉車銷量降幅將擴大。

目前新開工項目計劃總投資額累計同比增速處于5%左右的較低水平，我們預計09年一季度工程機械行業下游需求將繼續下降。目前國家加大政府投資保增長，考慮春節影響以及項目具體實施前期準備，我們預計投資拉動對工程機械需求提升將從09年二季度開始有所體現。

(2)09年一季度產成品庫存壓力較大

08年1-10月混凝土機械累計產量和鏟運機械累計產量同比分別增長了45.03%和23.09%，叉車產量同比增速8月份開始大幅下滑，從1-7月份的34.28%下降到1-10月份的10.82%，壓實機械產量同比持續萎縮，從1-7月份的下降2.44%到1-10月份下降9.76%。混凝土機械和鏟運機械產量同比增速雖有所下降，但增速依然保持20%以上。由于09年一季度工程機械行業下游需求將會繼續下滑，我們預計09年一季度行業將有較大的產成品庫存壓力。隨著企業減少產量，同時政府擴大投資提升工程機械需求，09年二季度產成品庫存壓力將有所緩解。

(3)09年出口同比將下降30%以上

裝載機10月和11月份出口同比大幅下降，并出現負增長，11月份出口銷量同比下降了10.6%，由于裝載機需求中冶金和采礦行業占到大約 45%，隨著原材料價格大幅下降，我們預計09年裝載機出口需求將有所下降。推土機需求中基礎設施建設和市政工程占到了約80%，出口要好于裝載機，10 月和11月增速同比大幅下降，但11月仍然增長了6.7%，由于全球經濟惡化，我們預計未來推土機出口同比也將有所下降。

由于原材料價格的大幅下跌，未來全球采礦行業、能源、冶金等等行業對工程機械需求將有所萎縮，同時原材料輸出國出口收入大幅下降，其國內基礎設施投資預算也將下降從而導致工程機械設備投資需求下降。08年前三個季度工程機械出口大幅增長，出口基數大幅提高，09年我們預計行業出口銷量同比將下降30%以上。

(4)政府投資難改行業下滑趨勢

目前國家面對宏觀經濟形勢惡化將加大鐵路、公路等基礎設施建設投資，未來兩年計劃投資4萬億，其中新增投資大約為1/3，按照歷史經驗，一般工程機械使用金額占全社會固定資產投資額比例為1.8%，固定資產投資中基礎設施建設對工程機械需求量相對較高，工程機械使用金額占基礎設施建設投資額大約為3%，測算可得，4萬億投資將提升工程機械消費額大約為400億元，每年對工程機械消費額提升大約為8%。由于春節影響以及項目具體實施前期準備，4萬億投資對工程機械行業產生實質需求拉動要到09年二季度。

工程機械下游主要需求對象為基礎設施建設、采礦業以及房地產行業。由于原材料價格大幅下跌，需求放緩，煤炭、礦石等等產量09年將大幅下滑，我們預計下滑幅度在20%以上。同時房地產銷售大幅下降，而積壓的銷售面積不斷增加，考慮政府出臺的保障性住房開工，我們預計房地產09年新開工面積將下降15%以上。綜合來看，我們認為09年工程機械行業銷售同比將略有下降，而受基礎設施建設加大投資影響大，同時房地產以及采礦業影響相對較小的產品 09年值得關注，重點細分產品包括旋挖鉆機、推土機和汽車起重機。

(5)維持行業“中性”評級

在上次策略中我們給予行業“中性”評級，行業實際走勢基本符合我們預期。國家加大基礎設施建設投資，工程機械行業股票大幅上漲，目前行業估值已經過度反應了利好。09年一季度行業將處于最艱難的時候，隨著政府投資的逐步鋪開，行業壓力二季度開始將有所減輕，但我們預計09年全年工程機械行業需求仍將小幅下降，繼續維持行業“中性”評級。

2、機床行業：需求持續下降，行業進入低谷期

08年7月開始我國機床產量連續5個月同比負增長，且下降幅度不斷擴大，11月份金屬切削機床產量同比下降了20.2%。08年1-11月份機床行業累計出口量同比下降了23%，前11個月基本保持20%左右的月度降幅，行業進口量也呈下降趨勢，且下降幅度加大，前11個月行業累計進口量同比下降了13.2%，可以看出行業整體需求大幅下降，未來行業將繼續處于下降周期中。

機床行業的主要需求來自汽車、工程機械、軍工和模具等。由于全球金融危機，汽車銷量大幅下降，全球汽車廠商大幅減產裁員，09年汽車行業將依然低迷，行業銷量將繼續下滑，同時工程機械行業也將小幅下滑，由于行業訂單有3-6個月的滯后效應，訂單下降在09年將集中體現，同時08年基數較高，我們預計09年行業銷量將下降20%以上。

08年三季度策略報告中，我們指出機床行業將面臨下游需求下降的風險，實際行業發展符合我們先前的判斷。由于全球金融危機影響汽車等機床主要消費行業，09年行業將繼續處在低谷，企業經營艱難，盈利能力將大幅下降，我們繼續維持行業“中性”評級。

五、重點公司點評

山推股份（000680）

公司擁有國家級企業技術研發中心，通過和小松的技術合作，公司不斷加強自身的自主創新能力，技術研發能力業內處于領先地位。同時，完整的零部件配套體系使得公司抵御整機市場周期性波動的能力得到了加強。

公司推土機市場占有率達到55%左右，處于相對壟斷地位，推土機有接近60%使用于基礎設施建設，隨著政府加大基礎設施建設投資，未來山推股份受益較大。預計公司08-10年EPS分別為0.79元、0.87元和0.92元，維持公司“推薦”的評級。

徐工科技（000425）

非公開發行完成后公司將擁有壓實機械、鏟運機械、路面機械、起重機械、混凝土機械等工程機械產品的開發、制造和銷售業務，產品包括裝載機、壓路機、混凝土攤鋪機、拌合站、起重機、泵車等。公司將成為工程機械產品系列齊全，銷售收入超過百億元的工程機械龍頭企業。

公司具有優勢的壓路機和攤鋪機增長落后于柳工、中聯以及三一等等競爭對手，行業領導者的優勢地位不斷減弱。而徐重盈利能力在行業內處于領先地位，經營管理能力較強，資產注入后公司經營管理能力的提升值得我們期待。

資產注入后汽車起重機成為公司主要利潤來源，受房地產和采礦業影響相對較小，而隨著政府加大基礎設施建設投資，公司汽車起重機產品相對受益較大，預計公司08-10年EPS分別為1.45元、1.55元和1.69元，維持公司“推薦”的評級。

中聯重科（000157）

起重機械對公司收入利潤貢獻在45%左右，受基礎設施投資拉動，公司起重機械產品受益相對較大，可以部分抵消房地產市場下滑對公司混凝土機械銷售的沖擊。

公司目前正在申請高新技術企業，按25%的所得稅率計算，預計公司08-10年EPS分別為1.06元、1.11元和1.16元，維持公司“推薦”的評級。